박상현 두산에너빌리티 대표가 10월 21일 오후 서울 중구 플라자호텔에서 열린 두산에너빌리티-두산로보틱스 분할합병 건 기자간담회에서 발언하고 있다. [ 자료사진]

송은경 기자 = 국내 의결권 자문사 서스틴베스트가 두산에너빌리티[034020]의 두산밥캣[241560] 지분을 두산로보틱스[454910]로 이전하는 분할합병에 반대할 것을 권고했다.

서스틴베스트가 마지막으로 반대 의견을 나타냄으로써 국내외 의결권 자문사들의 의견이 팽팽하게 엇갈리게 된 가운데 시선은 캐스팅보트를 쥔 국민연금으로 향하고 있다.

8일 금융투자업계에 따르면 서스틴베스트는 최근 발간한 의안 분석 보고서에서 "피합병법인(두산에너빌리티 분할신설법인)의 저평가 가능성이 크다고 판단되는 분할합병비율과 이해상충 문제에 대한 고려 부족으로 중장기적으로 주주가치 훼손 우려가 존재한다"며 오는 12일 두산에너빌리티 임시주주총회에서 분할합병에 반대할 것을 권고했다.

서스틴베스트는 두산에너빌리티 분할신설법인과 두산로보틱스 간 분할합병비율(1대 0.0432962)이 두산에너빌리티 분할신설법인이 보유한 두산밥캣의 기업가치를 적절히 반영하지 못하고 있다고 봤다.

서스틴베스트는 "상대적 평가 측면에서 두산밥캣의 주가순자산비율(PBR)은 캐터필러, 존디어 등 동종업체를 크게 밑돌고 있다"며 "이사회가 회사의 핵심 자회사의 경영권 지분을 거래하면서 저평가 가능성이 높은 상태의 주가로 두산밥캣의 주당가치를 산정한바, 이러한 주당가치가 두산밥캣의 기업가치를 적절히 반영하고 있다고 합리적으로 판단하기는 어렵다"고 지적했다.

또한 지배주주가 동일한 계열사 간 분할합병 거래이기 때문에 이사회가 지배주주와 일반주주 간 이해 상충을 방지하고 전체 주주의 이익을 위해 더욱 최선을 다해야 하지만, 이런 노력이 충분하지 못하다고 판단했다.

서스틴베스트는 회사 측에 분할합병 의사결정 과정에서 분할신설법인이 최선의 가치 평가를 받도록 어떤 노력을 거쳤는지 질의했으나 "그룹 관점의 구조개편 필요성 등은 확인되지만 두산밥캣의 내재가치를 제대로 평가받기 위한 이사회의 노력과 절차에 관한 내용은 확인되지 않았다"고 전했다.

이어 "합병가액에 두산밥캣의 기업가치를 충분히 반영하기 위해 경영권 프리미엄을 추가했으나 이는 본 분할합병거래가 발표된 이후 두산로보틱스가 금융감독원으로부터 증권신고서에 대한 두 차례의 정정 요구를 받은 이후 이뤄진 것"이라며 "본 자본거래에 있어 회사와 주주 권익을 위해 최선을 다한 의사결정이었다고 보기에는 충분하지 못하다"고 판단했다.

서스틴베스트 외에도 두산에너빌리티와 두산로보틱스의 분할합병에 반대를 권고한 기관은 글로벌 의결권 자문사 ISS와 캘린포니아공무원연금기금(CalPERS), 캐나다공적연금(CPPIB), 브리티시컬럼비아투자공사(BCI) 등 해외 연기금과 아주기업경영연구소 등이다. 글래스루이스, 한국ESG기준원, 한국ESG연구소, 한국상장회사협의회 지배구조자문위원회는 찬성 의견을 냈다.

행동주의펀드 얼라인파트너스와 두산에너빌리티 일반주주들도 의결권 플랫폼을 통해 각각 반대표를 모으고 있다. 두산에너빌리티 주주연대는 분할합병과 관련해 이사회 이사들을 상대로 위법행위 유지(留止)청구서를 보내기도 했다.

주주연대는 "주총에서 분할합병이 부결되는 경우 다시는 불공정 구조 재편을 사측에서 추진하지 못하도록 하고자 한 것"이라고 설명했다.

찬반이 팽팽하게 갈린 상태에서 결국 국민연금의 판단과 주총 참석률 등이 주요 변수가 될 것으로 관측된다. 분할합병은 주총 특별결의(출석주주 3분의 2 이상 동의) 요건을 충족해야 하는 사안으로, 두산에너빌리티 최대주주 ㈜두산[000150]과 특수관계자 지분율 30.67%만으로는 통과를 장담하지 못해 다른 주주들의 동의가 필수적이다. 국민연금은 9월 말 기준 두산에너빌리티 지분 6.85%를 보유하고 있다.